美國聯準會主席葉倫國會證詞偏向鴿派。 （路透） 分享 facebook 全球主要國家央行6月經歷了「仲夏5月，
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，群鷹亂飛」的熱季，
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，導致全球公債及股市一度大跌，
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，儼然是一場「迷你退場風暴」。然而形勢比人強，
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，各國通膨持續偏低的客觀條件，
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，又迫使央行官員硬生生將「鷹派」論調吞回去。美國聯準會（Fed）主席葉倫近日在國會作證，
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，顯然已經為貨幣政策「正常化」訂出了「緩升息、急縮表」的新基調。6月中先是Fed今年第2度升息，
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，並首次提出詳細的縮減資產負債表計畫，
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，今年內繼續升息與啟動縮表已是箭在弦上；6月下旬歐洲央行（ECB）在葡萄牙辛特拉召開年會時，總裁德拉基強調「膨脹」的力量已經超過「通縮」，接著英國與加拿大央行也表示準備升息，市場甚至傳出主要央行之間已經達成「辛特拉密約」，將「協同一致（co-ordinated）」地採取緊縮措施，全球金融市場因而出現動盪。然而目前美國核心通膨率為1.4%，歐元區更僅有0.9%，距離2%目標還相當遠，而且過去三個月更連續下降。Fed至今仍認為通膨偏低是一些「過渡的」、「獨特的」因素所致，包括國際油價、無線通話費率及藥品價格下跌；只要就業持續成長，帶動消費與投資增加，形成良性循環，終將帶動工資與通膨上升。但當「過渡性、獨特性」因素消褪之後，又有新的因素出現，依然壓抑通膨上升；於是無論葉倫或其他Fed的決策官員，也不得不承認對通膨不振憂心忡忡，對未來的升息速度也語多保留。葉倫本人專攻就業經濟學，而Fed利率決策所依據的基本理論則是「菲立普曲線」，即失業率與通膨率兩者之間具有替換性的關係；當失業率高時通貨膨脹率就低，而當失業率低時通貨膨脹率就高。5月美國失業率已經看到4.3%；6月雖升到4.4%，但卻是勞動參與率升高這項有利因素導致；而且目前的水準，也已經低於Fed原先所估計的「自然失業率（4.6%）」，但通膨卻不升反降，使菲立普曲線所主張的替換關係出現逆轉，而Fed單單憑失業率下降便持續升息，也備受經濟學界與金融市場人士的質疑。實體經濟活動偏強，整體與核心通膨數據卻偏弱，這種矛盾現象已很難單單從需求面找到令人信服的解釋。於是一些經濟學者開始觀察經濟供給面是否出現好轉，既能夠提高產出，又能使價格下降，來為通膨偏低尋找理由，而且已經初步發現一些肇因，並稱之為「正面的供給震撼」：1.國際油市供給發生基本性轉變，美國頁岩石油革命，許多非洲及拉美國家開始生產或擴大產量，導致油價偏軟。2.一些原本放棄工作的人又重新開始找工作，勞工供給增加，勞動生產力成長率也在回升，使美國的潛在產出水準提升。3.全球化效應，使全球製造業的價值鏈成長，且2000年來全球有16億人加入職場，已經超越了先進經濟體的通膨動能，美國當然也受到影響。葉倫之前話說得太滿，現在不能說轉就轉。於是一方面強調升息的方向不變，但把觀察的時間拉長，同時也表達對通膨偏低的憂慮。最關鍵的一句，就是「利率不需要再進一步上升太多，就能達到『中性』水準」。既然不需要升太多，未來兩年便很可能無法按照目前的步調再升息約2個百分點。幸好目前Fed手中有「升息」與「縮表」兩套「正常化」工具可用。既然再升息的空間不大，今年內是否再升1碼已無關緊要。但「縮表」才準備啟動，且依據Fed公布的計畫，啟動後第一年的「縮表」金額相當小，學界、金融界的反對聲浪也低，共和黨國會黨團甚至讚揚葉倫的「縮表」計畫。因此從Fed主觀判斷與客觀環境推論，「晚升息、早縮表」便很可能就是Fed緊縮周期的新方向，而且葉倫先下手為強，也可以預防未來Fed新領導班子改採「急升息、急縮表」的作法。，