歐洲央行在近期的利率決策會議中，
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，公布了龐大的刺激方案，
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，超乎市場預期。此方案主要的改變是將存款利率調降0.1%至負0.400%，
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，將每月資產購買計畫從600億歐元擴大至800億歐元，
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，並將投資等級企業債納入購買範圍；還有調降另外兩個政策利率，
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，及推出新一輪定向長期再融資操作（TLTROs）。這整套刺激措施並未讓人失望，
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，不過，
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，歐洲央行總裁德拉基(Mario Draghi)所發表的言論，卻令市場感到擔憂。德拉基明確表示，目前負利率的實行效果頗有助益，但假使利率繼續走低，不見得能繼續保持正面效果。聯博認為，這個訊息正好反映出市場一直以來對負利率的疑慮，同時顯示目前負利率已經來到較低的水準，不過，並不代表利率不會再下調。2008年全球金融危機之後，各國央行為了救市不惜祭出各種「非常規」貨幣政策，啟動大規模量化寬鬆方案，資產負債表膨脹到罕見規模。雖然讓全球躲掉經濟大蕭條，但在通貨緊縮陰影未散、擔憂新一波危機再起的情況下，各國央行開始尋找更激烈的救市工具，最新一個便是負名目利率。負利率政策最明顯的影響，可能出現在債券殖利率。在量化寬鬆環境下，債券殖利率已面臨下滑壓力，而負利率則可能加深其跌勢。至於存款利率方面，銀行業者則尚未將負利率轉嫁給一般存款戶，對企業存款的衝擊則因各個國家而異。此外，由於在負利率環境下，銀行業者存放於央行的準備金為負報酬率，因此倘若利率愈降愈低，且遲遲不升，銀行就更有誘因提領準備金，改成持有零報酬率的現金。為降低負利率帶來的獲利壓力，銀行可採幾項措施，一為調升貸款利率（瑞士已有銀行這麼做），另外則是針對個人存款實行負利率。對一般存款戶而言，提領現金放在家裡不但有儲存成本又不太方便，因此可能願意忍受溫和負利率。假使對個人存款收取高負利率，屆時市場上或許會出現機構提供現金存放服務，並向用戶收取存放現金的費用。不過，特別值得注意的是，這樣會造成金融機構加速去中介化，存款戶大量提款，銀行存款減少，連帶使得放款規模萎縮，後果不堪設想。貸款利率增加與銀行放款萎縮，只是負利率政策的兩個潛在後遺症。正因為希望避免這樣的衝擊，丹麥與瑞士央行採取分級制存款利率，只對部分超額準備金實施負利率。聯博認為，歐洲央行若走向負利率一途，也會採取類似分級措施。整體而言，要說出負利率政策的正面效益並不容易。負利率即便實際發揮效用，成效也只是中等，但若從壞處來看，卻可能帶來數個後遺症，導致銀行成本持續攀升，更何況現行監管法規已逐漸加重銀行負擔。在銀行主導信貸供給的歐洲，更是看不出負利率有何益處。儘管如此，負利率的實施恐怕還沒結束。雖然近期傳出負利率的反對聲浪，但瑞典央行上月繼續降低負利率，歐洲央行本月也持續跟進。長期來看，負利率政策可能適得其反，短期預計會加重全球債券殖利率的下滑壓力。（作者是聯博資深歐洲經濟學家），